近年来，各主要国家和地区的央行和货币当局都在对央行数字货币的发行进行研究。新加坡央行、瑞典央行已开始相关试验，中国人民银行也在积极探索研究。本文对我国央行数字货币的发行安排提出几点思考。

1.中国央行数字货币应采用双层发行体系

大国发行央行数字货币是一个复杂的系统工程。我国地域辽阔、人口众多，各地区经济发展水平、资源禀赋、人口受教育程度差异很大。在设计、启动（发行）和流通央行数字货币过程中，必须充分考虑体制和制度设计面临的多样性和复杂性。

例如，需要考虑网络覆盖不足的偏远地区的使用。如果采用单层（one-tier）发行，将面临上述因素带来的巨大挑战。为了提高央行数字货币的便捷性、服务可用性，增强民众的使用意愿，可以考虑采用双层（two-tier）发行，以应对上述困难。

“双层布局”有利于充分利用商业机构已有的资源、人才、技术等优势，通过市场化选拔促进创新竞争。商业银行等机构的IT基础设施应用和服务体系相对成熟，系统处理能力强，在金融科技应用等方面积累了一定的经验，人才储备也比较充足。因此，在商业银行已有的基础设施、人力资源和成熟的应用和服务体系之外从头开始、重复建设，是对社会资源的巨大浪费。

在安全可靠的前提下，央行与商业银行等机构可以紧密合作，不预设技术路线，充分调动市场力量，通过竞争实现制度优化，共同开发运营。这有利于整合资源、发挥协同效应、促进创新。而且，公众习惯通过银行等商业机构办理金融业务，双层发行也有助于提升公众对央行数字货币的接受度。

“双层发行”有助于分散化解风险。过去，央行在银行间支付清算体系建设方面积累了丰富的经验。但银行间清算支付体系直接服务于金融机构，而央行数字货币直接服务于民众，涉及千家万户。央行若仅依靠自身力量进行研发和支撑如此庞大的系统，既要满足安全、高效、稳定的目标，又要满足用户体验的需求，实属不易。同时，央行也受到预算、资源、人员、技术等客观约束。通过双层发行的设计，可以避免风险过度集中。

“双层发行”可以避免“金融脱媒”。“单层发行”下，央行直接向社会发行数字货币，央行数字货币与商业银行存款货币形成竞争关系。显然，央行背书的央行数字货币信用评级高于商业银行存款货币，对商业银行存款会产生挤出效应，可能造成“存款迁移”，进而影响商业银行的贷款发放能力。

此外，商业银行吸收存款能力下降，将加大其对银行间市场的依赖，抬高资金价格，增加社会融资成本，损害实体经济，引发“金融脱媒”。央行为了维持放贷能力和金融稳定，不得不对商业银行进行补贴。极端情况下，还会颠覆现有金融体系，导致央行一言堂、一统天下的局面。

综上所述，“央行—商业机构代理发行”的双层发行模式是适合我国国情、能够充分利用现有资源、调动商业银行积极性的选择。

首先，流通货币的债权债务关系不会改变，为保证货币不超发，发行货币的机构需要向央行缴纳100%的准备金，因此公众持有的央行数字货币依然是央行的负债，由央行信用担保，具有无限的法偿性。

其次，在不改变现有货币供给体系和二元账户结构的情况下，不会对商业银行存款货币构成竞争，不会增加商业银行对同业拆借市场的依赖，不会影响商业银行的放贷能力，不会导致“金融脱媒”现象。

第三，由于不影响现有的货币政策传导机制，在压力之下不会强化顺周期效应，不会对当前实体经济的运行产生负面影响。最后，这种模式更有利于充分发挥央行数字货币的优势，节约成本，提高货币流通速度，提高支付的便捷性和安全性。

此外，由于有央行背书的信用优势，有利于抑制民众对于私人加密数字货币的需求，巩固我们的货币主权。

2.在双层发行体制下，我国央行数字货币应采取松耦合账户方式发行，坚持中心化管理模式。

为保持央行数字货币属性，实现货币政策和宏观审慎管理目标，我国央行数字货币双层发行体系应有别于各类代币的去中心化发行模式。

第一，由于央行数字货币依然是央行对公众的负债，其债权债务关系并没有随着货币形态的改变而改变，因此央行在发行过程中的中心地位仍然要得到保障。第二，要确保和强化央行宏观审慎和货币政策调控职能。第三，不要改变双账户体系，保持原有的货币政策传导方式。第四，为避免代理发行机构超发货币，需要做出相应安排，让央行对数字货币的发行进行跟踪和监督。

因此，央行数字货币应该坚持中心化发行模式。但这里说的中心化发行模式也不同于传统的电子支付工具，电子支付工具的资金划转必须通过账户完成，采用紧耦合的账户方式。而央行数字货币应该基于松耦合的账户形态，大大降低交易环节对账户的依赖。这样既可以像现金一样方便流通，又可以实现可控匿名，央行数字货币的持有者可以直接将其应用到各种场景中，有利于人民币的流通和国际化。

此外，交易中如果第三方不匿名，个人信息和隐私就会被泄露；但如果允许第三方完全匿名，又会助长偷税漏税、恐怖融资、洗钱等犯罪行为。因此，为了达到平衡，必须实现可控匿名，交易数据只向第三方央行披露。在松耦合的账户体系下，可以要求机构每天异步向央行传输交易数据，这不仅便于央行掌握必要的数据，确保实现审慎管理、反洗钱等监管目标，也减轻了商业机构的系统负担。

3. 中国现行央行数字货币设计应以替代M0为主，而非M1或M2

现阶段，M1、M2以商业银行账户为基础，已经实现电子化或数字化，没必要用数字货币再次将其数字化。支撑M1、M2流通的银行间支付清算系统（如大额支付系统、小额支付系统和网上支付跨行清算系统等）、商业银行内部系统、非银行支付机构各类网络支付方式运行正常，且在不断完善升级，运行效率日益提高，能够满足我国经济发展的需要。用央行数字货币取代M1、M2，不仅无助于提高支付效率，还会造成现有系统和资源的巨大浪费。

相比之下，现有纸币及硬币的发行、印刷、收集、保管成本高昂，流通体系层级多，且携带不便、易伪造、匿名性不可控，存在被用于洗钱等非法活动的风险，数字化的必要性日益增强。

此外，传统银行卡、互联网支付等非现金支付工具基于紧耦合的账户模型，不能完全满足民众对便捷使用、匿名支付服务的需求，不可能完全取代M0，特别是在账户服务、通讯网络覆盖较差、民众对现金依赖程度仍较高的地区。央行数字货币保持了现金的属性和主要特征，满足了便携性和匿名性的需求，将是替代现金的最佳工具。

由于央行数字货币是M0的替代品，无需支付利息，既不会造成“金融脱媒”，也不会引发通胀预期，对现有货币体系、金融体系和实体经济运行不会产生重大冲击。

同样，由于央行数字货币是M0的替代品，也应该遵守现行所有关于现金管理、反洗钱和反恐怖融资的规定。为配合反洗钱等相关工作，相关机构可能被要求向央行报告央行数字货币的大额和可疑交易。同时，为引导央行数字货币用于小额零售业务场景，不对存款产生挤出效应，避免承压下出现套利和顺周期效应，可以对其设置每日和年度累计交易限额，并要求大额预留兑换空间。

必要时，还可以考虑对央行数字货币兑换实行分级收费，小额、低频的兑换不收费，大额、高频的兑换和交易收取较高费用，以增加兑换成本和制度摩擦。在利率为零下限的情况下，这种安排也可以为央行实施负利率政策创造条件。

4. 谨慎在央行数字货币上加载智能合约

根据尼克·萨博的定义，智能合约是一组数字化定义的承诺，包括各方可以执行这些承诺的协议。智能合约被写成计算机可读的代码，一旦满足触发条件，就由计算机自动执行，可以加载时间、信用等前置条件，也可以应用于纳税、反恐融资等各种场景。

但如前文所述，央行数字货币是M0的替代品，具有无限法偿性，即承担了价值尺度、流通手段、支付手段、价值储藏等功能，而原有的现金不承担任何其他社会行政功能。《中华人民共和国人民币管理条例》规定，禁止故意损毁人民币。因此，给现金增加额外的社会或行政功能，其实是有损毁人民币的嫌疑。

为维护无限量法定货币的法理地位，央行数字货币不应承担货币四大职能之外的其他社会职能和行政职能。加载法定货币本身功能之外的智能合约，将影响其法定货币职能，甚至使其沦为有价票证，降低我国央行数字货币的自由使用性，对人民币国际化也将产生不利影响。还会降低货币流通速度，影响货币政策传导和央行履行宏观审慎职能。同时，还可能侵犯公民隐私权，不利于个人权益保护。

PS：关于区块链和数字货币，我们还发表了以下文章：

1. 行业新闻

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3. 面试

4. 报告

（2017.12.22）

(2018.1.25)

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